“Era el mejor de los tiempos y era el peor de los tiempos; la edad de la sabiduría y también de la locura; la época de las creencias y de la incredulidad; la era de la luz y de las tinieblas; la primavera de la esperanza y el invierno de la desesperación”. Historia de dos ciudades. Charles Dickens. 1859
A cierre de 2021, nadie sabe cómo va a avanzar la pandemia o si la reciente escalada de precios será transitoria, lo que supone una dificultad añadida en la elaboración de predicciones macroeconómicas para 2022. 2022 nos mostró la importancia de elaborar buenos mapas de riesgos y la configuración de diferentes escenarios.
Y en este momento, algunas tendencias parecen más probables que otras, y las políticas deberán ir adaptándose en función de las circunstancias. Al enfrentarnos a un 2022 con elevado grado de incertidumbre (médica y económica) es mejor contar con una serie de variables ancla, e ir añadiendo las inesperadas conforme lleguen.
Y la incertidumbre afecta de forma particular a los mercados financieros, con mayor riesgo de cola.
En cuanto a la incertidumbre económica, la inflación es el tema más preocupante. ¿Los incrementos de precios acontecidos en el último semestre de 2021 son un fenómeno transitorio o representan un problema mayor? El consenso nos mostraba en 2021 como el problema de la escalada de precios era más preocupante que la debilidad en el crecimiento del PIB, pero uno influye en el otro.
De hecho, en numerosas economías las presiones inflacionarias están asociadas a la velocidad de la recuperación, y vinculadas a las disrupciones en la cadena de suministro. Pero los problemas de oferta pueden ser síntomas de problemas mucho más graves, como por ejemplo, exceso de estímulos económicos (QE), políticas monetarias no eficientes, o debilidad en el crecimiento de la productividad. Las implicaciones para los mercados financieros podrían ser diferentes dependiendo de cuales de entre estos factores funciones, y en qué medida.
Otros interrogantes están asociados a la propia variable de la inflación. ¿Cuál es el propósito de la política monetaria hoy en día? ¿Deberíamos preocuparnos por los niveles de deuda pública o hemos descubierto (por casualidad) que no debemos preocuparnos por ellos? Podemos tener la mentalidad abierta, pero es un debate proceloso. Tal y como nos dijo Keynes, circunstancias excepcionales justifican medidas extraordinarias, y el covid19, sin duda, ha sido una de ellas, incluso con mayor justificación que la crisis 2008.
Con respecto a la política fiscal y la idea de que la deuda gubernamental es un gran problema a partir de determinados niveles, la pandemia ha mostrado como la sabiduría económica convencional estaba equivocada. La banca pública ha supuesto una herramienta clave para prevenir el colapso de la actividad económica y canalizar programas extraordinarios en el sistema público de salud.
No tiene nada que ver la deuda publica desplegada para prevenir dicho colapso con la deuda publica instrumentada para poner en marcha un ambicioso programa político.
En cuanto a la política monetaria, parece claro que incluso antes de la pandemia se vio como en el mundo posterior a 2008 la prolongada generosidad de los bancos centrales había dejado de tener efecto, como en la trampa de la liquidez. Parece cada vez más necesario volver a vincular la inflación ajustada a los tipos de interés para calcular las tasas de crecimiento del PIB potencial.
El covid19 justificó una prolongación de las políticas monetarias expansivas, pero en algunas economías esta prolongación ya no tiene ningún sentido, y la inflación -en buena parte generada por ellas- ha acelerado el tapering en tiempo y magnitud para anclar las expectativas de inflación.
Es llamativo que después de años de inflación excesivamente contenida, ahora los bancos centrales elijan preocuparse por una inflación temporal.
De hecho, los propios bancos centrales no saben cuánto durará la inflación. Pero incluso, aunque sea transitoria, la justificación de una política monetaria generosa cada vez cuenta con menos apoyos.
Después de todo, creando condiciones financieras fáciles, los bancos centrales han sido objeto de sospechas crecientes por ayudar a gobiernos y entidades financieras, sobre todo en aquellas economías en las que el crédito no llegó a las pymes.
La amenaza callada sobre estas aseveraciones es una pregunta central sobre el crecimiento de la productividad que, a pesar de los estímulos monetarios, no ha sido el esperado en las economías avanzadas durante los últimos años.
¿La pandemia supuso cambios de comportamiento e innovaciones, acelerando la digitalización y anunciando el añorado retorno a la elevada productividad económica? Podemos ser parcialmente optimistas por la revolución digital y tecnológica, si no fuera por el elevado coste del estímulo monetario. Con la persistente desesperanza de la década de los 2010´ el optimismo debe ser prudente.
Como siempre, los gobernantes tratan de impulsar la productividad y su esperanza es más sólida de lo que lo fue en el pasado reciente.
Todos estos retos son difíciles, pero además existen toda una lista de variables macro no convencionales sobre el tablero de juego.
Habida cuenta de la importancia creciente de la economía china, como podemos integrarla mejor en la economía global. Recientemente se hizo público un balance agridulce de su entrada en la Organización Mundial del Comercio (WOC).
Alguien adivina que evolución puede tener la pandemia y el impacto de nuevas variantes del virus. ¿Ómicron será la nueva variante dominante o se verá superada pronto por otras?
Hay otros riesgos globales importantes, como por ejemplo la silenciosa pandemia de resistencia antimicrobiana, o los riesgos asociados al cambio climático.
Y con respecto a los ciudadanos de a pie, particularmente personas con edad elevada e ingresos fijos, la subida del coste de la energía, incluso aunque sea necesaria para pagar el coste de la transición energética, generará tarde o temprano protestas sociales. Los gobernantes deben pensar como afrontar este problema de forma constructiva.
Y además de todos estos riesgos, se impone una reflexión de fondo, y es el problema del aumento de la pobreza global a lo largo de los dos últimos años. Eliminar esta lacra, que es uno de los Objetivos de Desarrollo Sostenible, supone un reto mucho mayor que la transición energética.
Finalmente, hay una incertidumbre persistente sobre la gobernanza global, los últimos años han sido años de afloramiento de partidos políticos extremistas y de reducción de la democracia a escala global. A diferencia del periodo 2008/10, en el que la fuerza y el papel del G-20 fue efectiva, en el periodo 2020/21 no ha habido un avance en la cooperación económica global. Esperemos que 2022 suponga una mejora en este y otros ámbitos.
De cara al nuevo año contamos con certezas e incertidumbres y la pandemia ha supuesto un ejercicio de humildad (conocer las limitaciones del ser humano) y reflexión (valorar lo importante). Tal y como decía el Maestro Dickens, “la felicidad es un regalo efímero que debemos disfrutar cuando nos llegue”.
Isabel Giménez Zuriaga
Directora General
Fundación de Estudios Bursátiles y Financieros
Publicado en el Boletín FEBF nº 320 – Enero 2022
