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La percepción de riesgo y los mercados de deuda

La crisis de Irlanda y su posterior rescate ha vuelto a tensionar los mercados de deuda, y las entidades financieras europeas se han arropado de nuevo en torno al BCE. Desde primavera, las aguas se habían calmado, y los colaterales parecían razonables, aunque los préstamos fueran a muy corto plazo, y en el caso de Grecia con vencimiento previo a los pagos pactados por su gobierno. Algunos bancos tenían dificultades para conseguir préstamos no asegurados, y algunos depositantes han cerrado sus cuentas.

No fue de ayuda que Alemania hiciera público un comunicado en el que amenazaba que si los prestatarios no eran capaces de devolver sus préstamos, serían sus prestamistas quienes debieran hacer frente a sus deudas. Esto fue muy mal acogido por los mercados, que contaban con carta blanca desde mayo, cuando se creó el Fondo de Ayuda para Rescates Financieros de la UEM.

La amenaza de Alemania genera estupor e incertidumbre, y se han olvidado, injustamente las distinciones entre los países más vulnerables de la zona euro, agrupando a Grecia e Irlanda con España e Italia, a pesar de que sus circunstancias sean muy diferentes. Por ejemplo, España, además de poner en marcha un plan de ajuste y una reestructuración de su sector financiero, había reducido su apelación al BCE desde julio de 2010.

Sin embargo, hay razones para pensar que han acontecido cambios más sustanciales en los mercados de deuda. Los inversores prestan cada vez más atención a la proporción de deuda pública en manos de las instituciones domésticas. Disponer de un elevado porcentaje de inversores institucionales internacionales supone una garantía que aporta credibilidad en la comunidad financiera. Las instituciones que quieren compatibilizar deudas domésticas y activos han mostrado como están dispuestos a comprar bonos públicos a cualquier precio, aunque caigan los precios en países considerados periféricos (Italia, España e incluso Francia). Por ejemplo, algunos hedge funds que han eliminado a Francia de sus carteras, y han tratado de venderla, han descubierto como su base doméstica está dispuesta a comprarla, por mucho que se amplíen los spreads.

Los inversores extranjeros son cada vez más exigentes, y han vendido deuda pública irlandesa durante los últimos meses. La mayoría de estas ventas fueron por sus dudas sobre el sector bancario, finalmente rescatado, pero también ha cambiado la percepción del riesgo de invertir en mercados más pequeños e ilíquidos, porque no sólo es más difícil salirse de ellos, sino que también puede obligar a que la operación sea más lenta, razón por la cual se exige mayores rentabilidades. LCH Clearnet ha duplicado las comisiones exigidas a sus miembros por las peticiones de deuda pública irlandesa, en buena parte por la estrechez del mercado, con más oscilaciones en sus precios.

Otras cifras del mercado han mostrado en meses recientes como los bancos eran vendedores persistentes de la deuda de países periféricos. Tras superar los test de estrés en julio, ha habido un esfuerzo denodado por recuperar la confianza en el sistema bancario europeo, y se ha exigido más transparencia acerca de los volúmenes de deuda pública atesorados por los bancos. Hoy por hoy, parece más fácil tirar la toalla y vender que dedicar todo el día a justificar las razones por las que se mantienen las posiciones inversoras en deuda pública soberana.

La determinación europea de ayudar a Irlanda y parar el contagio probablemente ocasionará que la rentabilidad de los bonos de la Europa periférica vuelva a caer. Si Europa quiere que su saneamiento de las finanzas públicas tenga éxito podrían reducir todavía más el tipo de interés oficial. Parece cada vez meno probable que el spread pagado por la Europa periférica sobre los bonos públicos alemanes pueda alguna vez alcanzar los niveles previos a la crisis. Paradójicamente, el sector bancario alemán salió malparado en los test de estrés, pero ante cada crisis de deuda soberana europea, el bono alemán sale beneficiado.

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